بیت‌کوین یا اتریوم؛ انتخاب محبوب خزانه شرکت‌ها کدام است؟

در گذشته، مدیران مالی شرکت‌ها عمدتاً از ذخایر نقدی و اوراق بهادار کوتاه‌مدت برای مدیریت نقدینگی و حفظ ارزش استفاده می‌کردند. بااین‌حال، در سال‌های اخیر، تغییر پارادایمی در مالیه شرکتی رخ‌داده است که شرکت‌ها را به سمت رویکردهای فعال‌تر برای محافظت در برابر تورم و دستیابی به رشد سرمایه سوق داده است. در این میان، مفهوم "خزانه‌داری ارزهای دیجیتال" به‌عنوان استراتژی جدید ظاهر شده که در آن شرکت‌ها به طور عمدی دارایی‌های دیجیتال را در ذخایر خود نگهداری می‌کنند.

در این گزارش صرافی ارز دیجیتال التکس ما به بررسی عمیق استراتژی‌های خزانه‌داری بیت‌کوین و اتریوم می‌پردازیم. این پرسش مطرح است که آیا بیت‌کوین به‌عنوان ذخیره ارزش غیرمتمرکز، یا اتریوم به‌عنوان پلتفرم زیرساختی، انتخاب بهتر برای شرکت‌ها است؟ هدف از این تحلیل، ارائه یک پاسخ جامع و داده‌محور است که فراتر از یک پاسخ ساده باشد و به مدیران مالی کمک کند تا تصمیمات استراتژیک آگاهانه‌ای اتخاذ کنند.

بیت‌کوین چیست؟

بیت‌کوین اولین و شناخته‌شده‌ترین ارز دیجیتال غیرمتمرکز در جهان است. این ارز در سال ۲۰۰۸ توسط یک نهاد یا شخص ناشناس با نام مستعار ساتوشی ناکاموتو اختراع شد و پیاده‌سازی متن‌باز آن در سال ۲۰۰۹ به‌صورت عمومی منتشر گردید. بیت‌کوین از زمان آغاز به کار، بر اساس ایدئولوژی بازار آزاد طراحی شده است و هدف اصلی آن، ارائه یک جایگزین غیردولتی برای ارزهای فیات است.

این دارایی دیجیتال اغلب به‌عنوان "طلای دیجیتال" یا "پول سخت" شناخته می‌شود. این روایت ریشه در ویژگی‌های توکنومیک آن به‌ویژه عرضه ثابت و محدود آن دارد. تعداد کل بیت‌کوین‌هایی که می‌توانند وجود داشته باشند، هرگز از ۲۱ میلیون واحد تجاوز نخواهد کرد. برآورد می‌شود آخرین بیت‌کوین در حدود سال ۲۱۴۰ استخراج شود. این سقف عرضه ثابت، بیت‌کوین را مقابل تورم مقاوم می‌سازد و به ارزش آن به‌عنوان ذخیره‌ای ارزش برای بلندمدت اعتبار می‌بخشد. این ویژگی در تضاد با ارزهای فیات است که عرضه آن‌ها می‌تواند به‌صورت نامحدود توسط دولت‌ها افزایش یابد.

بیت‌کوین چگونه کار می‌کند؟

بیت‌کوین برای تأیید تراکنش‌ها و حفظ امنیت شبکه خود از سازوکار اجماع اثبات کار (Proof-of-Work) استفاده می‌کند. این مکانیزم سنگ بنای فناوری بلاک‌چین در یک شبکه غیرمتمرکز و بدون نیاز به مجوز است. فرآیند اثبات کار که با عنوان "ماینینگ" نیز شناخته می‌شود، به این صورت عمل می‌کند که "ماینرها" با استفاده از قدرت محاسباتی خود، به رقابت برای حل پازل‌های رمزنگاری پیچیده می‌پردازند. اولین ماینری که راه‌حل صحیح را پیدا کند، پاداش بیت‌کوین دریافت می‌کند و حق افزودن یک بلاک جدید از تراکنش‌ها به بلاک‌چین را به دست می‌آورد. این پازل‌های محاسباتی به‌گونه‌ای طراحی شده‌اند که حل آن‌ها نیازمند تلاش و انرژی زیادی است، اما تأیید صحت راه‌حل بسیار ساده است.

این فرآیند به‌صورت خودکار، سختی پازل را تنظیم می‌کند تا زمان موردنیاز برای یافتن یک راه‌حل جدید، به طور متوسط حدود ۱۰ دقیقه باقی بماند. با افزایش تعداد ماینرها در شبکه، سختی نیز به طور پویا افزایش می‌یابد تا سرعت تولید بلاک ثابت بماند. این مکانیزم به طور مؤثر زنجیره‌ای از بلاک‌ها را ایجاد می‌کند که دست‌کاری آن‌ها عملاً غیرممکن است؛ چون هرگونه تلاش برای تغییر یک بلاک قدیمی نیازمند تکرار کل فرآیند محاسباتی و صرف انرژی عظیمی است.

یکی از انتقادات اصلی به این مکانیزم، مصرف انرژی بسیار بالای آن است. مطالعاتی در سال ۲۰۱۸ مصرف انرژی بیت‌کوین را معادل با مصرف انرژی یک کشور مانند سوئیس برآورد کردند. بااین‌حال، از دیدگاه امنیتی، این مصرف انرژی سنگین یک ویژگی اساسی محسوب می‌شود.

امنیت در برابر هزینه

سازوکار اثبات کار بیت‌کوین، امنیت شبکه را از طریق نیاز به "هزینه" (انرژی و قدرت محاسباتی) تضمین می‌کند. این هزینه سنگین، یک مانع اقتصادی غیرقابل‌عبور برای حملات مخرب ایجاد می‌کند. برای مثال، یک حمله ۵۱ درصدی که هدف آن کنترل شبکه است، نیازمند سرمایه‌گذاری هنگفتی در سخت‌افزار و انرژی است که انجام آن را از لحاظ اقتصادی غیرممکن می‌سازد. در نتیجه، این مکانیزم بیت‌کوین را به‌عنوان دارایی بسیار امن و غیر قابل دست‌کاری برای ذخیره ارزش بلندمدت تثبیت می‌کند. این امنیت ذاتی، دلیل اصلی انتخاب بیت‌کوین توسط شرکت‌هایی است که هدف آن‌ها، محافظت از سرمایه خود در برابر مداخلات دولتی، تورم یا دست‌کاری است و در عوض آن، حاضر به پذیرش هزینه و مصرف انرژی بالای شبکه هستند.

اتریوم چیست؟

اتریوم (Ethereum) یک بلاک‌چین غیرمتمرکز است که به دلیل قابلیت قراردادهای هوشمند خود شناخته می‌شود. این پلتفرم در سال ۲۰۱۳ توسط برنامه‌نویسی به نام ویتالیک بوترین طراحی شد و در سال ۲۰۱۵ راه‌اندازی گردید. برخلاف بیت‌کوین که ارز دیجیتال طراحی شده است، اتریوم با هدفی متفاوت ایجاد شد: به‌عنوان یک پلتفرم جهانی برای ساخت و اجرای برنامه‌های غیرمتمرکز (dApps) و تسهیل قراردادهای هوشمند. اتریوم اغلب به‌عنوان "زیرساخت اینترنت آینده" یا "کامپیوتر جهانی توزیع‌شده" توصیف می‌شود.

ارز بومی این پلتفرم، اتر (Ether) با نماد ETH، از نظر ارزش بازار، پس از بیت‌کوین در رتبه دوم قرار دارد. اتر به‌عنوان "سوخت" شبکه اتریوم عمل می‌کند و برای پرداخت هزینه‌های تراکنش‌ها (که به آن "گس" گفته می‌شود) مورداستفاده قرار می‌گیرد.

اتریوم چگونه کار می‌کند؟

یکی از بزرگ‌ترین تحولات در تاریخ اتریوم، انتقال آن از سازوکار اثبات کار (PoW) به اثبات سهام (Proof-of-Stake) در سپتامبر ۲۰۲۲ بود. در این مکانیزم جدید، اعتبارسنج‌ها (validators) به‌جای رقابت باقدرت محاسباتی، بر اساس مقدار اتر که به‌عنوان وثیقه "استیک" (قفل) کرده‌اند، برای تأیید بلاک‌ها انتخاب می‌شوند. هرچه یک اعتبارسنج اتر بیشتری استیک کرده باشد، احتمال بیشتری برای انتخاب‌شدن جهت تأیید تراکنش‌ها و دریافت پاداش خواهد داشت.

این تغییر پارادایم، مزایای قابل‌توجهی به همراه داشت. مصرف انرژی شبکه اتریوم پس از انتقال به اثبات سهام تا ۹۹.۸۴ درصد کاهش یافت که نگرانی‌های زیست‌محیطی را به‌شدت کاهش داد. همچنین، زمان تأیید بلاک‌ها به طور چشمگیری بهبود یافت و به حدود ۱۲ ثانیه رسید، درحالی‌که زمان تأیید بلاک در بیت‌کوین به طور متوسط ۱۰ دقیقه است.

از هزینه انرژی به بازدهی سرمایه

برخلاف بیت‌کوین که امنیت آن بر پایه هزینه‌های انرژی و سخت‌افزار است، اتریوم امنیت خود را بر پایه ارزش مالی سهام‌گذاری شده (staked capital) بنا می‌کند. این تغییر مکانیزم یک فرصت استراتژیک کلیدی برای شرکت‌ها ایجاد می‌کند: قابلیت تولید "بازدهی فعال" (active yield) از طریق استیکینگ. به‌جای نگهداری یک دارایی منفعل، شرکت‌ها می‌توانند از طریق قفل‌کردن اتر خود، به طور مداوم درآمد کسب کنند. این بازدهی می‌تواند از ۳ تا ۴ درصد برای استیکینگ استاندارد تا ۸ تا ۱۴ درصد برای استراتژی‌های پیشرفته‌تر در امور مالی غیرمتمرکز (DeFi) متغیر باشد. این امر اتریوم را به یک دارایی پویا برای رشد ترازنامه تبدیل می‌کند که در تضاد با مدل غیرفعال بیت‌کوین است. این پتانسیل کسب درآمد توضیح می‌دهد که چرا شرکت‌ها به استراتژی خزانه‌داری "فعال" اتریوم روی می‌آورند.

تفاوت‌های کلیدی بیت‌کوین و اتریوم

برای درک کامل این دو دارایی، ضروری است که تفاوت‌های کلیدی آن‌ها را از منظر فنی و استراتژیک موردبررسی قرار دهیم. جدول زیر یک مقایسه جامع از بیت‌کوین و اتریوم ارائه می‌دهد که به مدیران مالی امکان می‌دهد این دو دارایی را در برابر اهداف شرکتی خودارزیابی کنند.

این جدول نشان می‌دهد بیت‌کوین و اتریوم به طور بنیادی در اهداف خود متفاوت هستند. بیت‌کوین بر توکنومیک خود به‌عنوان یک دارایی ضدتورمی تمرکز دارد، درحالی‌که اتریوم به‌عنوان یک پلتفرم محاسباتی عمل می‌کند که در آن اتر به‌عنوان سوخت شبکه برای اجرای کدها عمل می‌کند. این تفاوت بنیادی در کارکرد، مدل سرمایه‌گذاری برای هر دارایی را به‌کلی تغییر می‌دهد.

درحالی‌که سقف ثابت بیت‌کوین آن را به یک ابزار ایده‌آل برای محافظت از ارزش در برابر کاهش ارزش پول فیات تبدیل می‌کند، عرضه منعطف اتریوم بر کاربرد آن به‌عنوان یک ابزار عملی برای اقتصاد دیجیتال تأکید دارد. بااین‌حال، مکانیسم‌های جدیدی مانند EIP-1559 در اتریوم، بخشی از هزینه‌های تراکنش را می‌سوزاند و در دوره‌های فعالیت بالا، می‌تواند آن را به یک دارایی تورم‌زدا تبدیل کند.

تحلیل استراتژیک؛ انتخاب محبوب خزانه شرکت‌ها

تحلیل داده‌های اخیر نشان می‌دهد که بیت‌کوین همچنان انتخاب غالب برای استراتژی‌های خزانه‌داری شرکتی است. بااین‌حال، اتریوم به‌عنوان یک رقیب استراتژیک در حال ظهور است که توسط رویکردهای مالی و فناورانه متفاوتی پشتیبانی می‌شود.

بیت‌کوین انتخاب غالب تا امروز

تا نیمه اول سال ۲۰۲۵، بیش از ۶۰ شرکت سهامی عام بیت‌کوین را در ترازنامه‌های خود قرار داده‌اند. مجموع دارایی‌های شرکتی بیت‌کوین به ۸۴۸,۱۰۰ واحد رسیده است که معادل ۴ درصد از کل عرضه بیت‌کوین است. این رشد چشمگیر که در سال ۲۰۲۴ به ۳۱ درصد و در دو ماه اول ۲۰۲۵ تقریباً دوبرابر شد، نشان‌دهنده جریان اصلی شدن این استراتژی است. شرکت‌های سهامی عام در خرید بیت‌کوین از صندوق‌های قابل‌معامله در بورس (ETFs) پیشی گرفته‌اند و این امر نشان از افزایش تمایل مستقیم شرکتی برای افزودن این دارایی به ترازنامه دارد.

در ادامه، ۱۰ شرکت برتر دارنده بیت‌کوین بر اساس داده‌های اخیر آورده شده است:

استراتژی خزانه‌داری بیت‌کوین توسط مایکل سیلور از MicroStrategy (که اکنون به "Strategy" تغییر نام داده) پایه‌گذاری شد. او بیت‌کوین را به‌عنوان یک پوشش ریسک در برابر تورم و کاهش ارزش پول فیات مطرح کرد و آن را با طلا مقایسه کرد. این رویکرد یک سرمایه‌گذاری غیرفعال (Passive) محسوب می‌شود؛ شرکت‌ها بیت‌کوین را خریداری کرده و آن را به‌عنوان یک ذخیره ارزش بلندمدت نگهداری می‌کنند، بدون آنکه نیاز به مدیریت فعال برای تولید بازدهی داشته باشند.

اتریوم؛ ظهور یک رقیب استراتژیک

درحالی‌که بیت‌کوین همچنان پیشتاز است، شواهدی از ظهور اتریوم به‌عنوان یک دارایی خزانه‌داری استراتژیک وجود دارد. شرکت‌ها به طور فزاینده‌ای به سمت اتریوم روی می‌آورند، به‌ویژه برای بهره‌گیری از پتانسیل‌های آن فراتر از ذخیره ارزش.

در ادامه، ۱۰ شرکت برتر دارنده اتریوم آورده شده است:

مورد برجسته در این بخش، شرکت BitMine Immersion (BMNR) است که با بیش از ۲.۱۵ میلیون واحد اتر، به‌عنوان بزرگ‌ترین دارنده اتریوم در جهان و دومین خزانه‌داری بزرگ ارز دیجیتال در جهان (پس از Strategy) شناخته می‌شود. مدیران این شرکت هدف خود را دستیابی به ۵ درصد از کل عرضه اتریوم اعلام کرده‌اند و استدلال می‌کنند که همگرایی وال‌استریت و هوش مصنوعی بر روی بلاک‌چین، یک "ابر چرخه" برای اتریوم ایجاد کرده است.

این شرکت‌ها به دو دلیل اصلی اتریوم را انتخاب می‌کنند: اول، رویکرد سرمایه‌گذاری فعال و تولید بازدهی از طریق استیکینگ. دوم، همسویی استراتژیک با فناوری‌های آینده. اتریوم نه‌تنها یک دارایی مالی است، بلکه یک سرمایه‌گذاری در زیرساخت وب ۳ و اقتصاد مبتنی بر توکن‌های هوش مصنوعی محسوب می‌شود.

رابطه بین دارایی و مکانیزم تأمین مالی

تحلیل روندها نشان می‌دهد که انتخاب بین بیت‌کوین و اتریوم اغلب با مکانیزم تأمین مالی شرکت مرتبط است. شرکت‌های خزانه‌داری بیت‌کوین، به‌ویژه پیش‌گامانی مانند Strategy، اغلب از طریق بدهی‌های قابل‌تبدیل (convertible debt) سرمایه جذب می‌کنند. این مدل که از دارایی‌های موجود برای تأمین مالی خریدهای جدید استفاده می‌کند، می‌تواند ریسک اهرم مالی را در صورت افت شدید قیمت بیت‌کوین افزایش دهد.

در مقابل، شرکت‌های خزانه‌داری اتریوم به طور فزاینده‌ای از طریق انتشار سهام (equity issuance) سرمایه جمع‌آوری می‌کنند. این رویکرد، در مقایسه با استراتژی مبتنی بر بدهی، ریسک اهرم را کاهش می‌دهد و به نظر می‌رسد رویکرد مالی محتاطانه‌تری باشد. بااین‌حال، این مدل می‌تواند به رقیق‌شدن سهم سهام‌داران (share dilution) منجر شود که اگر به‌دقت مدیریت نشود، ممکن است بر ارزش‌گذاری سهام شرکت تأثیر منفی بگذارد. این تفاوت در استراتژی تأمین مالی، نشان‌دهنده یک تفکر عمیق‌تر در مورد مدیریت ریسک است که فراتر از انتخاب صرف یک دارایی است.

ماهیت "بومی" در برابر "اکتسابی" خزانه‌داری

تفاوت استراتژیک دیگری که باید در نظر گرفت، منشأ دارایی‌های دیجیتال در ترازنامه است. شرکت‌هایی مانند Marathon Digital و BitMine Immersion ابتدا فعالیت‌های خود را به‌عنوان "ماینر" یا ارائه‌دهنده خدمات زیرساختی آغاز کرده‌اند و دارایی‌های دیجیتال آن‌ها (BTC یا ETH) نتیجه مستقیم عملیات اصلی آن‌ها است. این دارایی‌ها به طور "بومی" (Native) به دست آمده‌اند. در مقابل، شرکت‌هایی مانند Strategy یا Trump Media، تصمیم گرفتند بیت‌کوین را به ترازنامه خود "اضافه" کنند؛ این دارایی‌ها از طریق سرمایه‌گذاری مالی "اکتسابی" (Acquisitive) به دست آمده‌اند.

این تفاوت ماهیت، انتظارات سرمایه‌گذار و مشخصات ریسک را تغییر می‌دهد. سهام یک شرکت "ماینر" بیشتر به سودآوری عملیات ماینینگ گره‌خورده است، درحالی‌که سهام یک شرکت "اکتسابی" به موفقیت استراتژی مالی و نحوه تأمین مالی آن بستگی دارد.

کدام یک انتخاب بهتری است؟

در نهایت، پاسخ به این سؤال که کدام یک انتخاب بهتری است، به طور کامل به اهداف استراتژیک و میزان ریسک‌پذیری هر شرکت بستگی دارد. هیچ "انتخاب برتری" به‌صورت مطلق وجود ندارد.

بیت‌کوین انتخاب غالب برای شرکت‌هایی است که اولویت آن‌ها حفظ ارزش سرمایه، محافظت در برابر تورم و اتخاذ یک استراتژی خزانه‌داری ساده و منفعل است. این شرکت‌ها بیت‌کوین را به‌عنوان یک دارایی ضد تورمی و غیر قابل دست‌کاری می‌بینند که برای نگهداری بلندمدت مناسب است.

در مقابل، اتریوم برای شرکت‌هایی مناسب است که به دنبال کسب بازدهی فعال، همسویی با اکوسیستم‌های وب ۳ و موقعیت‌یابی خود به‌عنوان یک پیش‌گام فناورانه هستند. این شرکت‌ها اتریوم را نه فقط به‌عنوان یک دارایی، بلکه به‌عنوان یک دروازه ورود به اقتصاد غیرمتمرکز آینده می‌بینند.

باتوجه‌به داده‌ها، بیت‌کوین همچنان از نظر تعداد شرکت‌های پذیرنده و حجم دارایی در ترازنامه‌های شرکتی پیشتاز است. بااین‌حال، ظهور اتریوم نشان‌دهنده تکامل در فضای خزانه‌داری ارزهای دیجیتال است، جایی که مدیران مالی اکنون گزینه‌های بیشتری برای انطباق دارایی‌های دیجیتال با اهداف استراتژیک متفاوت دارند. در آینده، با افزایش شفافیت نظارتی و ادامه پذیرش نهادی، انتظار می‌رود شرکت‌ها به سمت استراتژی‌های متنوع‌تری روی‌آورند و احتمالاً ترکیبی از دارایی‌های دیجیتال را در ترازنامه خود خواهند داشت که به اهداف چندگانه آن‌ها، از جمله ذخیره ارزش و تولید بازدهی، پاسخ می‌دهد. این روند نشان‌دهنده بلوغ و پیچیدگی فزاینده بازار دارایی‌های دیجیتال در اکوسیستم مالی جهانی است.